《识别手册》的刀不是列风险名词，是画“传导链”——每条路径必须说清它怎么穿透到“利润机器降档”，并给一个能提前看到的领先指标。
死法 1 · AI 资本开支见顶 × 循环需求反噬（最可能的那把刀）。英伟达的收入 = 四五个超大客户的资本开支预算。2026 年仅微软/谷歌/亚马逊/Meta 四家的 capex 合计约 $610–725B（较 2025 约 $410B 猛增约 77%）。反过来想：这笔钱是不是在自我循环？——OpenAI/xAI/CoreWeave 等靠融资买卡，英伟达又反手参股这些“新云”接盘（2026-07 披露持有 Nebius 9.3%股权；此前对 CoreWeave 等亦有股权投资）。只要云厂的算力回报（ROI）从“抢不到”切换成“填不满”，订单会比 capex 更快刹车——因为英伟达是边际的那一笔采购。固定成本、采购承诺、$21.4B 存货不会同步消失 → 利用率↓→ 毛利↓→ 戴维斯双杀。
⚠️ 循环交易口径要分三层，别被空头一锅烩：股权投资（已做）≠ 产能采购义务 + 财务担保（已做）≠ 直接融资安排（公司 10-K 称“have not entered into any financing arrangements”，未做）。媒体口中的“vendor financing”与公司口径有差，此处按公司披露记，媒体叙事标待核实。
领先指标 🚨：任一超大客户下调 capex 指引 / 云厂公开谈“算力利用率不足、ROI 存疑” / 英伟达应收账款与客户集中度继续抬升 / 存货与采购承诺继续背离出货。
死法 2 · 客户即掘墓人：四大客户全在自研替代芯片。与台积电“大客户离不开它”正相反——英伟达 FY26 一个直接客户占 22%、另一个占 14%，而这几家（谷歌 TPU / 亚马逊 Trainium / 微软 Maia / Meta MTIA）全部在自研替代芯片。它们既是最大买家，又是最有动机、最有资本、最有数据把英伟达从价值链里挤出去的人。传导链：不需要自研芯片“更好”，只要在推理这类可预测、大规模、成本敏感的负载上“够用且更便宜”，就能把英伟达的超额毛利一层层削掉。
领先指标 🚨：自研芯片从“内部试点”变成“主力承接自家推理负载” / 大客户公开披露自研占比目标 / 英伟达单价（ASP）或数据中心毛利率结构性下移。
死法 3 · 推理 ASIC 化 / 抽象层把 CUDA 架空（范式路径）。训练是英伟达的堡垒，但推理才是长期更大的量。若推理负载被专用 ASIC、或被 PyTorch/编译器/云抽象层“解耦”出 CUDA 依赖，护城河的锁定就松了。这一刀不主张它明天发生，只主张：CUDA 的锁定是“赢法”不是“物理墙”，一旦软件栈把硬件商品化，25 年攒的生态优势会被系统性稀释。
领先指标 🚨：主流框架默认后端“去 CUDA 化” / 推理性价比榜上非英伟达方案持续领先 / 客户公开以“可移植性”为采购标准。
死法 4 · 中国清零 + 华为出海（地缘路径，已在发生）。不是假设，是数字：中国收入 FY25 $25.0B → FY26 $19.7B（−21%），占比降到 9.1%；H20 因需许可，FY26 Q1 计提 $4.5B 减值，公司指引已按“中国数据中心 compute = 0”处理。真正的尾部不是丢掉中国收入（已基本计提），而是华为/寒武纪在被保护的本土市场练成规模后向第三世界出海，在中低端推理市场形成第二供给，反噬英伟达的全球定价权。
领先指标 🚨：华为昇腾在东南亚/中东拿下主权 AI 大单 / 非美生态出现可规模量产的第二供给 / 出口管制进一步收紧到 B 系列。
死法 5 · 台海断供 + 老黄关键人（外生/低频高破坏）。上游单一依赖：TSMC/Samsung 代工、CoWoS 封装、SK Hynix/Micron/Samsung 的 HBM、鸿海/纬创/Fabrinet 组装——台海敞口不亚于台积电。封锁、断供、设备/材料许可收紧，都可能让“交付确定性”先失效。叠加关键人风险：黄仁勋的战略与生态号召力高度个人化，无清晰接班。这两条无法诚实量化成精确概率，只能靠仓位和价格承受，不能塞进 DCF 假装科学。
领先指标 🚨：CoWoS/HBM 交期与许可异常 / 保险与物流成本长期反常 / 老黄健康或去留传闻。
远期观察，不列为当前死因：能耗/电力成为 AI 扩张的物理天花板；光互连/新封装范式迁移价值控制点。英伟达已主动进入系统级与网络（Networking $31.4B, +142%），目前更像可适应的产业演化；只有当价值控制点系统性移到它无法占据的层，才升级为死因。